2018 年前三季度青岛啤酒实现营业收入 236.4 亿元，同比增长 1.09%; 实现归母净利润 21 亿元，同比增长 12.3%; 扣非后实现归母净利润 18.02亿元， 同比增长 6.68%。报告期内公司执行新收入准则， 将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入， 按可比口径， 前三季度营业收入同比增加 5.24%。 单三季度公司实现收入 84.87 亿元，同比增长 1.98%( 可比口径 Q3 单季收入同比增长 5.8%); 实现归母净利润 7.98 亿元，同比增长 10.6%。 三季报公司业绩符合预期，单季收入同比增速较 Q2 继续改善。我们预计 18-20 年 EPS 为 1.17 元、 1.46 元和 1.77 元， 维持“买入”评级。

销量保持高于行业增速，吨价同比提高 4.51%

前三季度青岛啤酒销量为 719 万千升， 同比增长 0.8%。 根据统计局数据，三季度啤酒行业销量整体下滑约 1.4%， 青啤销量增长高于行业增速，实现了 0.38%的销量增长。三季度单季公司产品结构继续提升， 高端系列保持强劲增长势头，“奥古特、鸿运当头、经典 1903、 纯生啤酒”等高端啤酒共实现销量147 万千升，同比增长 6.5%;青岛经典等中档产品实现销量195 万千升，同比增长 2.6%; 崂山等其他品牌低端产品实现销量 377 万千升，同比下滑 2.3%。在产品结构提升及年初以来的提价贡献下，青啤前三季度吨价在可比口径下增长 4.51%，较上半年环比提高 0.5 个百分点。

净利率同比改善， 子公司处置如期进行

Q3 单季公司毛利率为 39%， 销售费用率为 15.3%， 考虑公司执行新收入准则影响， 计算 Q3 单季“ 毛利率-销售费用率”比率为 23.7%， 该比率同比提高 0.78 个百分点， 环比提高 2.6 个百分点，表明公司通过产品结构提升和直接提价应对成本上涨压力， 已取得明显成效。 Q3 单季公司确认资产减值损失 5187 万元， 确认资产处置收益 4261 万元， 主要系报告期内个别子公司计提固定资产减值损失及处置固定资产利得增加所致。 面对啤酒行业整体产能过剩、 产能利用率较低的现状， 青啤针对子公司的处置表明公司已经开始积极梳理产能， 未来产能优化有望为盈利能力提高做出贡献。

受益于消费升级，维持“买入”评级

青岛啤酒具备较强的品牌影响力， 受益于行业产品结构加速升级。今年以来公司通过直接提价及产品结构提升消化成本压力， 通过子公司处置积极进行产能优化。三季度青岛啤酒净利率达到 9.4%，较去年同期提高 0.7pct。根据前三季度公司的实际经营情况，我们维持 2018-2020 年盈利预测，预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 1.17 元、 1.46 元和 1.77 元， YOY 分别为 25%、 24%和 22%，可比公司 2019 年平均 PE 估值水平为 22 倍， 考虑公司品牌溢价及成长性， 给予公司 2019 年 24-25 倍 PE 估值， 目标价34.94-36.40 元，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全问题，原材料价格波动的风险，产能消化风险。

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