德银发表研报表示，青岛啤酒(35.85, -0.65, -1.78%)(00168)一直被认为是中国领先国产啤酒品牌，巅峰时期销售超过900万吨啤酒。目前青岛啤酒在中国有18%的市场份额，但市场变得越加复杂，青岛啤酒正在失去其竞争力。德银恢复其“卖出”评级，目标价为27.22港元。

德银称，2015年青岛啤酒历史上首次失去市场份额，且此趋势在2016年持续。作为国有企业，青岛啤酒正受长期内部问题的困扰。除非公司进行彻底性的改革，否则未来经营前景仍将继续暗淡。

政府补贴不确定性或为一个高风险

该行表示，青岛啤酒获得了大量政府补贴，相当于其税前收入的20-25%或未来三年其自由现金流的40-60%。这些补贴(主要是特别项目津贴和搬迁补偿)难以保证持续。鉴于其规模庞大，若政府停止补贴将令该行目前目标价降低18%。虽然该行预期2017年中国啤酒市场基本面将复苏，但政府对青岛啤酒补贴不确定性及当前高PE(有/无补贴：33 / 48倍2017财年PE)，或将令其股价面临下调的高风险。

朝日潜在处置股权

德银认为，青岛啤酒近期股价与朝日或处置其持有青岛的20%股权相关。该行认为这只是短期干扰，因很难找到愿意溢价收购的投资者;及新股东不太可能对青岛啤酒产生有意义的影响，因此协同作用有限。在此消息风波过后，其股价可能会下跌。

估值与建议

德银根据DCF模型恢复其“卖出”评级，目标价为27.22港元。青岛目前交投于47倍2017年预测市盈率，相对同业有巨大溢价。

 

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