简评泸州老窖作为我们今年白酒首推品种,坚定看好公司的市值和业绩弹性。

核心观点:

1、基本面触底反弹,下半年业绩弹性极大。

经过近三年调整,白酒行业进入筑底改善阶段,而老窖在一季度也实现了同比增长。下半年,我们看好“金九银十”渠道补库存带来的旺季热销,届时公司将体现出较大的业绩弹性。

首先,今年相比去年最大的不同有两点,1 是价格体系,今年即便进入淡季,高端白酒价格金字塔依然维持的相当稳固,而三家酒企也达成战略高度一致,“控量保价”是重中之重,因此我们预测临近旺季,高端酒一批价会出现久违的小幅上涨,去年由于老窖在价格策略上的失误,导致1573 严重下滑,而价格稳固后,公司1573 的恢复是比较明显的;2 是库存,去年公司渠道堵塞,下半年甚至今年1 季度都在进行去库存工作,包括回购也是舒缓渠道压力,实际动销不完全体现在业绩上,因此下半年库存包袱解决掉,实际销售将充分体现在报表上。目前市场最无法判断的就是终端需求情况,但从春节表现以及淡季情况,特别是在政务消费消失,市场重回大众、商务、节假消费后,旺季更旺、淡季更淡的特征非常明显,因此“金九银十”终端需求表现值得关注。

此外,去年下半年还遭遇存款丢失等一次性损失计提,导致下半年业绩为负,因此从今年二季度开始弹性将逐季度显著,我们预测公司全年净利润16.6 亿元,同比增长88.63%。

2、新一届领导上任,公司有望迎来新的突破。

本月末公司新一届董事会将产生,根据董事候选名单,新一届董事长为刘淼,总经理为林峰,刘总今年46 岁,曾任销售公司总经理,分管生命中的那坛酒,而林总主要负责责老窖的营销工作,今年42 岁,分管国窖1573、特曲、博大。新领导均由公司内部培养产生,而且拥有多年营销一线工作经验,此次人事变更,一方面新老过渡平稳,预计短期在公司战略上不会出现较大转变,目前老窖基本面已经企稳,渠道压力舒缓,国窖1573 处于恢复阶段,淡季价格维持较好,而中端窖龄、特曲也进入良性增长,博大继续深耕下沉;另一方面新人事新气象,老窖上市以来在行业内的创新及市场化程度都较高,但这些年老窖行业地位却有所下滑,特别是在营销上没有大的创新,预计新人上来公司未来在营销转型、管理方式以及业务拓展上实现新的突破。

3、华西证券IPO 临近,催生更大市值空间。

老窖股份公司直接持有华西12.99%股权,根据华西证券公布招股意向书,公司计划发行7 亿股,上市后总股本为28 亿股,预计摊薄后老窖股份持有华西证券股份为9.74%,2014 年华西实现收入31.8 亿元,净利润为10.98 亿元,参照上市不久的东兴证券和东方证券,预计华西上市后市值为865-1033 亿元。当前老窖市值为405亿元,2015 年动态市盈率为24 倍,在白酒行业处于合理区域。而老窖持有华西证券股权可带来市值提升估计为84.3-100.6 亿元,老窖股份市值有望突破500 亿元。

4、混改预期升温,股权优化释放更大弹性。

泸州市政府非常重视本地酒业恢复,并给予补贴和政策上支持。未来公司在股权结构优化,以及股权激励以及集团资产注入等方面都存在预期。2015 年老窖集团收入计划为375 亿元,其中酒类销售230 亿元,而2014年老窖上市公司收入仅53 亿元,将来集团有可能利用上市公司平台导入更多的酒类资产,充分发挥了泸州的原酒优势,发展保健酒和创新类酒品发展。

5、盈利预测与估值:作为底部复苏品种的推荐,由于一季度业绩低于市场预期,前期股价有所回调。但考虑到白酒板块的配置价值开始凸显,行业整体人气开始聚集,底部复苏确认。当前茅台市值突破3000 亿元,迎驾贡上市以来表现强势,以及口子窖和金徽等新股还将陆续登陆A 股,在下半年旺季启动的配合下,板块热点较多,值得重点配置。

我们预计2015-2017 年的收入增速为28%、15%和13%,未来三年EPS 为1.18 元、1.41 元和1.66 元,给予16年25 倍市盈率,目标价35 元,提高评级至“买入”。

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