我们对白酒行业发展逻辑和未来趋势进行了重新梳理，认为高端白酒企稳、二三线白酒业绩仍有压力。

一线白酒销售企稳，股价回升

1. 高端白酒总量下滑，品牌力强的龙头产品形成聚焦效应：2012年终端价750 元以上的白酒销售量约4-5 万吨，2013 年该价格带产品受到“限制三公消费”和“反腐运动”冲击，销售量大幅下滑了30%左右。但品牌实力较强的茅台和五粮液对其他高端白酒形成了取代效应，终端消化量与12 年基本持平。

2. 茅台、五粮液春节销售较好，库存得到大幅缓解：春节期间，高端白酒销售较好，据茅台和五粮液经销商反馈，茅台在13年10 月份库存量已不大，五粮液受益于春节因素，存库回复到正常水平（2 个月库存）。企业团购和百姓消费的崛起很好的弥补了政府消费的下滑，而民间消费更加稳定，将保证高端白酒销量平稳。

3. 品牌力是高端白酒核心竞争力，茅台和五粮液的性比价优势突出：2013 年之前，高端白酒更多的是政商消费，不少地方政府为扶持本土企业，给当地生产的高端白酒带来了生存空间。2013 年之后政府消费基本瓦解，而百姓购买高端白酒是面子文化驱动。茅台、五粮液是酱香和浓香型酒的代表，2013年白酒品牌指数显示茅台和五粮液位居品牌影响力前两位，得分与第三名泸州老窖拉开了明显差距。2013 年茅台和五粮液价格下跌后，性价比凸显，预计未来白酒整体价格带仅缓慢上升，茅台和五粮液的性比价优势仍将持续。

4. 高端酒经销商利益压缩，大商通过走量赚钱：茅台经销商利润空间受到压缩，但仍然盈利；五粮液对经销商实施差异化和不确定的返点补贴，有利于大商，小商逐渐退出，五粮液大商单瓶毛利很低，但如果销售量较大，获得年度返点后，盈利仍然可观；其他高端白酒经销商由于不走量，压力明显。

总而言之，茅台和五粮液是酒类中销售额上百亿的单品，渠道利润虽然透明，但走量仍可获得不错的盈利。

中信建投

(责任编辑：admin)