今年，白酒生产企业的收购战在区域名酒间砰然打响。

从4月29日发布收购资产公告至5月10日，徽酒老大——安徽古井贡酒股份有限公司（000596.SZ.下称古井贡酒）很快得到了公司所在地的安徽省亳州市国有资产管理部门一纸批复，同意该企业收购另一家名酒企业武汉天龙黄鹤楼酒业有限公司（下称黄鹤楼酒业）。包括“黄鹤楼”商标在内，要获得原股东拥有黄鹤楼酒业51%股权，代价在8亿元左右。

但如此价格在并购一方当事人眼里，“收购价不高。”

之所以备受关注，其不仅关系名酒并购。5月5日，广发证券的研报认为，这是行业调整以来，白酒类上市公司第一次较大规模收购，未来它有望成为行业并购浪潮的开端。

天下大势，分久必合。

21世纪经济报道记者浏览多家白酒上市公司2015年年报发现，区域名酒尤以安徽酒企为甚，多有全国化扩张冲动。但采访中，体制带来利益诉求的不同，让区域名酒转型路径大相径庭。

价格不高的买卖

一个蝉联全国评酒会第四届和第五届“中国名酒”称号，一个在第二届全国评酒会就榜上有名。虽是名酒，但论销售收入，一个在湖北屈居酒类老五，一个是安徽省老大，命运截然相反。

古井贡酒初露并购野心在3月1日。一纸简短的提示性公告把沉寂良久的名酒企业黄鹤楼酒业推上风口浪尖。在字眼的选择上，古井贡酒没有沿用并购常用的“战略性合作“，而是直截了当的“收购。”

在对外密不透风的一系列评估下，并购迅速达成协议。4月25日 ，古井贡酒董事会通过收购议案。四天后，古井贡酒的收购资产公告昭然天下：根据协议约定，该公司以8.16亿元分别买下武汉天龙投资集团有限公司（下称天龙集团）持有黄鹤楼酒业36%的股权及自然人阎泓冶持有黄鹤楼酒业15%的股权。

根据中瑞国际资产评估（北京）有限公司的评估报告，按照资产基础法，截至评估基准日去年12月31日，黄鹤楼酒业合并股东全部权益账面价值 3.4亿元，评估价值 7.2亿元，评估增值率为 110%。

但古井贡酒认为，相对资产基础法，收益法更能客观反映基于公司核心的营销能力与资源整合能力的黄鹤楼酒业价值，因此选用收益法作为受让黄鹤楼酒业 51%股权的参考依据,黄鹤楼酒业于评估基准日股东全部权益评估值为 16.1亿元。

按照持股比例，古井贡酒公开表示，公司将用自有资金向天龙投资和阎泓冶分别支付5.76亿元和2.4亿元。

这笔钱对年年持续盈利却又吝于分红、账上趴着25亿元未分配利润的古井贡酒来说，并不难。8.16亿元只占到古井贡酒去年经审计净资产不足20%。按证监会有关规定，这笔对外投资甚至连重大资产重组都算不上，也无需股东大会审议批准。

古井贡最近三年分红表

各位看到没有？最近三年，古井贡酒的现金分红金额占合并报表中年度归属于上市公司普通股东的净利润比重从28.34%降至7%！交易所可是多次发文鼓励上市公司每年度均实施现金分红且分红比例不低于30%啊！

“收购价格不高。”收购资产公告发布后，黄鹤楼酒业有关负责人对21世纪经济报道记者说。为何公告里黄鹤楼酒业的总资产近5.5亿元，无形资产账面净值仅3253万元？源于无形资产账面价值里没有包括黄鹤楼酒业位于武汉、咸宁和随州三地的土地使用权。“还有黄鹤楼酒业商标，这次评估没有列出来，我们以前也没有单独评估过。”他在电话里解释，资产账面价值是低估了，后按收益法计算的转让金额笼统加进去了。

无形资产包括专利权、商标权、土地使用权等。21世纪经济报道记者注意到，这场并购，公告内容并没有商标贡献财务报告。

2009年，“黄鹤楼”文字商标被认定为湖北省著名商标。2011年，黄鹤楼酒被国家商务部认定为“中华老字号”称号。21世纪经济报道记者多次报道发现，不光是黄鹤楼酒业，还有曾拥有全国名酒全兴大曲的水井坊，都没有在商誉上大做文章，更别说商标评估。

公开资料显示，目前，古井贡酒品牌价值为375.55亿元；五粮液以761.26亿元的品牌价值蝉联由睿富全球排行榜资讯集团有限公司和北京名牌资产评估有限公司联合发起的“中国最有价值品牌”榜单第三。

“商誉不等于商标评估。商标评估多用收益法，这是西方国家率先提出。大致来讲，以企业前5年的经济发展、营业额、税收等指标推出后5年的发展规模。商标评估本来还有市场法和重置成本法，但一般不同或用得不多。就市场法来说，因为有的企业没有效益甚至亏损，虽有商标但没运作起来，得参照别的商标交易案例，但不是自己企业的数据。成本法也存在很多投入难以以货币计算的问题。”北京中嘉华资产评估有限公司董事长郭修申曾接受21世纪经济报道记者采访时详解商标评估。他表示，有的品牌研究机构会对企业做评估，但不给企业出具资产评估报告，所以法律效力，评估结果主要是企业做宣传用。

郭修申还认为，广告投入和营销费用直接挂钩，但并不一定增大商标价值，商标还靠口碑等其他途径。

记者发现，在白酒行业，对商标等知识产权的估值不够重视由来已久，包括不少名酒企业。 水井坊（600779.SH，前身为全兴股份）前后两次共计1亿元卖掉全兴酒业。原董事长杨肇基曾在接受21世纪经济报道记者专访时表示，价格确实便宜，甚至没有品牌的估值。全兴酒业也是在第二届全国评酒会上获殊荣的中国名酒。

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