近期我们对水井坊渠道商在中秋及三季度的表现做了一次调研，主要区域包括湖南、上海、江苏、广东四地，整体需求强劲，9月初公司已经停止发货，渠道经销商库存下降到1 个月以下，预计三季度的营收增速将延续二季度的高水平，考虑到公司新招商效应，我们综合预期三季度营收增50%，达到3.5 亿元，归属净利5000~6000 万元。

关注要点

首先，预期三季度营收3.5 亿元，增速高达50%，归属净利达到5000~6000 万元，同比增145%~194%，规模效应强劲，由于三季度保持了较低的库存水平，四季度由于春节备货因素，预期营收同样达到3.5 亿元以上。

其次，营收高成长来源于水井坊通过珍酿8 号在300 元市场持续提升品牌影响力，营收占比达到60~70%，在3Q16 茅台等名酒提价的背景下，产品性价比进一步提升。经销商一致反映水井坊需求消费主力是家庭和个人，一般商务消费需求其次，以上海为例，郊区家庭宴席消费贡献主要营收;江苏市场的个人消费同样在推动水井坊突破区域龙头的竞争压力，预期2016 年销售额达到2.2 亿元。

最后，水井坊的高性价比和品牌影响力使得在200~500 元次高端市场全国化顺利推进。一线品牌价格继续提价非常有利于水井坊的放量和消费群扩容，公司新任总裁的到来解决了长期以来水井坊渠道短板，销售费用提升主要用于团队建设和品牌推广，后续高成长来源于区域拓展和深度推广，均具有较大的空间。参考洋河股份和剑南春2016 年预期58 亿元和80 亿元的营收规模，水井坊3 年后全国营收达到25~30 亿元较为确定。

估值与建议

维持公司2016/2017 年11.3/15.3 亿元营收预期，2.04/3.62 亿元归属净利预期，维持推荐评级，目标价22.7 元，对应2017 年30.7x P/E。

风险

如果公司过度跟随提价，那么营收增速将难达预期。

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