一、事件概述。

近期我们调研了泸州老窖,同管理层就近期经营情况及未来规划进行了交流。

二、分析与判断。

2014年1573控量保价,中档酒销售下滑。

今年上半年,公司各档产品的收入占比情况为:以国窖1753为代表的高档酒15%,以窖龄和特曲为代表的中档酒23%,博大公司旗下的低档酒62%。从今年的情况来看,1、1573控量保价,以去库存为主。1-9月1573销量约800吨,由于四季度部分经销商退出等原因,库存压力仍然较大,四季度到现在还没大规模发货,面对五粮液降价,公司选择控量保价,预计全年销量不到1000吨,销售收入约10亿元。2、因销售动力不足和竞品价格下降,中档酒销售下滑。公司前三季度中档酒中,窖龄和特曲销量各有1000多吨,合计销售额不到10个亿,较去年有所下滑,主要的原因在于渠道动力不足和竞品价格下降,目前窖龄和特曲库存仍存压力。

2015年整体有望实现恢复性增长。

预计2015年公司整体业绩能够实现恢复性增长,其中,(1)1573在2015年一季度预计仍以去库存为主,春节是很重要的窗口,之后再看怎么做,公司有望在春节将库存降低至合理水平,由于2014年基数低,全年有望恢复性增长。(2)中档酒方面,特曲最迟2015年春节库存应该能消化完,窖龄库存压力较大,去库存时间不确定,库存消化完后的主要任务是放量,价格相对会放得较开。(3)低档酒方面,博大整体库存不大,未来万镇计划将继续实施,向下延伸渠道,随着渠道下沉,有望实现稳定增长。

未来期待国企改革进程加快,公司推进电商建设补充现有渠道。

(1)国企改革方面,公司属市国资委管理,国企改革进度相对较慢,需要等待市政府方向性政策推出,公司管理层态度较积极,此前也有多次尝试,希望在混合所有制改革后,国资股份占比能够下降到50%以下。五粮液属省国资委管理,预计2015年将启动国企改革,这有望带动公司的改革进程。(2)电商方面,公司自有电商在成立过程中,合作伙伴均有实际电商运作经验;未来公司将推出电商专属品牌和包装、节气专属产品等。除此之外,公司希望电商提供大数据支持,现有包装全部消化后,都会印上二维码。虽然电商短期很难成为公司的主要销售渠道,但必将迅速成为现有渠道的有益补充。

盈利预测与投资建议。

预计14-16年EPS 分别为1.18/1.28/1.40元,对应PE 分别为17X/16X/14X,首次覆盖,谨慎推荐,合理估值23元。

风险提示:销售不达预期,反腐继续变严

民生证券

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