投资建议预计公司2014-2015年EPS 为1.63、1.74元,对应PE 分别为13X、12X。公司具有品牌优势,目前估值低,四季度业绩弹性高,维持“推荐”评级。

投资要点

Q4降幅收窄:从4季度情况来看,下降的幅度是收窄的。从全年各品类销量来看,普五销售量有增长,高端酒(高价位五粮液)下降,低度和1618有所增长,系列酒总量略有增长,五粮春、五粮醇略有下降。龙头产品普五坚持控量稳价,稳定价格体系,五粮醇、五粮春谋求市场份额继续扩大,低度系列尖庄经过14年的培育,将在15年迎来成长。

坚持控量挺价:公司在1218大会上宣布2015年52度普通五粮液、1618以及系列酒价格保持不变,向市场传递出挺价的信号,并将成立五粮液事业部,把全面消化市场库存、稳定价格体系列为明年工作重点。五粮液在当前价位终端有动销,但渠道价格仍存在倒挂。茅台稳价后,使五粮液价格压力减小,也不会再分流五粮液的需求。随着外部环境的改善,五粮液相关政策的效果将好于14年。当前渠道库存水平不高,预计15年春节五粮液渠道体系有可能稳定下来。

营销体系变革:2015年将启动直分销模式,直分销模式将五粮液大商转变为某一区域平台服务商,五粮液向平台商按协议价供货,平台商向分销商供货。这一模式减少五粮液的分销层级,平台商能通过走量在价差缩小的背景下实现盈利,而分销商则减少了资金的压力。但该模式对厂家的渠道把控能力有一定要求,目前公司仍在摸索,并选择部分区域试点。

积极探索并购:复杂的内外环境推动行业内的重组并购加速。从2013年并购情况来看,业内业外并购资本热度未减,市场竞争由单点到板块、个体到区域,行业并购整合趋势加剧,行业集中度开始显现。并购重组加速对行业中拥有技术、品牌、资本、文化等核心竞争因素的企业发展构成利好。公司从2009年提出走出去战略,在行业整合时代到来之前布点,为整合时代打下基础。结合地域特征,从市场层面研究消费者,依靠信息技术,打造全产业链,稳步加快走出去步伐,用兼并收购整合实现规模化企业整合,资源互补。

推动国企改革:国企改革有望在2015年有所突破,目前四川省内已有长虹国企改革先例,五粮液集团已成立改革领导小组。股份公司的改革也在深化,集团在股份公司的股权肯定要减持。2015年可能是五粮液的改革之年,引入战投、商家持股、薪酬体制改革、员工持股均有可能,明年开始还要考虑对市值的管理。五粮液作为行业龙头,国企改革的推进将对白酒行业产生较大的示范效应。

风险提示:宏观经济继续下行;行业竞争激烈,一批价继续下滑。

长城证券

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