啤酒行业：国际巨头诞生在即，国内从竞争走向竞合

事件：近日，中国商务部有条件批准了百威英博收购南非米勒。至此，百威英博获得了所有地区相关监管机构的许可。同日，南非米勒董事会建议其股东们接受百威英博上调后的45英镑的报价。

收购完成后，将诞生国际啤酒巨无霸。2015年10月百威英博报价南非米勒以来，先后获得了欧盟，南非，美国，中国等共23个司法部门的批准。近期，由于受英镑贬值的影响，百威英博还上调了1英镑现金选择权报价至45英镑。坊间甚至一度传出收购可能再起波澜的消息。不过，南非米勒董事会建议其股东们接受百威英博的报价，使得市场和投资者们有理由相信这笔交易的最终完成仅是时间问题。根据Euromonitor，收购南非米勒之后，新百威英博将超过雀巢成为世界上最大的消费品公司，并在全球啤酒市场的市占率超过30%，进一步拉开与现今第三名喜力(Heineken，市占率大约9%)的差距。

新百威注重盈利能力提升，在华加强高端推广。2016年2季度，百威英博全球营收增长4%，总销量下滑1.7%；2016年上半年，全球营收增长3.6%，销量下降1.7%。其三大全球品牌科罗娜，时代和百威，2季度增长8.4%，上半年增长7.2%，其中科罗娜和百威品牌主要得益于在中国市场的表现良好。百威英博预测中国啤酒行业16年2季度销量下滑8%，16年上半年下滑6%。百威英博2季度在华销量下降2.3%，而营业收入上升3.9%，单价收入上升6.3%。得益于高端品牌在华快速增长，特别是百威品牌实现高个位数增长。2季度报表再次验证百威英博策略转变，在华转向高端推广而不是抢占份额，百威英博2季度EBITDA率32.1%，同比增加5.6pct；上半年EBITDA率29.7%，同比增加3.4pct。

国内啤酒从竞争走向竞合，抱团取暖是大势所趋。新百威英博失去雪花股权，加之外延扩张和新建产能都有难度，短时间无法显著提升在中国市场的市占率，推广高端品牌提高盈利水平的诉求更为强烈，同时与唯一参股上市公司珠江啤酒的合作有望加强。从百威英博2016年的半年报来看，公司在华推广高端品牌的策略贯彻的十分有效，EBITDA率不断提升。面对更加强大的新百威，其他国内啤酒公司更加应该未雨绸缪，抱团取暖。我们认为华润啤酒与燕京啤酒结盟的概率上升，唯有此类合作才有可能降低国内企业被新百威逐个蚕食的风险。

给予行业“增持”评级。自2015年10月13日百威英博和南非米勒发表并购声明以来，我们持续调研跟踪啤酒行业并发布了多篇行业与公司深度报告。我们认为啤酒行业的盈利状况将出现拐点式变化。主要原因：一是啤酒消费进入成熟期，龙头企业低价争抢份额已不合时宜，“求份额”转向“求利润”将成为趋势；二是啤酒行业CR5接近80%，竞争格局初步稳定；三是因为股权激励、股东更换等原因，多数啤酒上市公司改善业绩动力提升。给予啤酒行业“增持”评级。优先推荐跻身行业龙头且净利率提升空间较大的华润啤酒，主业改善明显的重庆啤酒以及有国企改革可能的燕京啤酒和珠江啤酒，同时建议关注青岛啤酒。

风险提示：国企改革进程缓慢、啤酒消量继续明显下降、啤酒行业竞争加剧。

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