业绩符合预期

期内公司实现收入81.6 亿元，同比微增1.8%；净利润27 亿，同比下降8.6%；三季度实现收入29 亿，同比增长3%；净利润8.8亿，同比下降6.5%。

收入微增，净利润降幅稳定，公司情况未进一步恶化。

产品重心下移，中低档酒快速发展，弥补高档酒下滑的影响。终端价位在300 元以内的窖龄30 年、经典特曲系列发展较快，博大系统下头曲、二曲等中低端产品也继续保持快速增长。收入层面上部分弥补了高档酒动销放缓、销量下滑的影响。毛利率同比下降8 个百分点至56.8%。

同时，高档酒采用定制酒方式部分对冲恶劣环境。二季度末开始的“生命中的那坛酒”活动，效果不错，估计全年能实现15 亿左右收入，对弥补国窖及以上产品的下滑起到关键作用。

通过营业税金、财务费用压缩等手段内部挖潜。营业税金及附加率下降1.7 个百分点，财务费用率下降1.2 个百分点。

预收款环比下降3.6 个亿，应收票据环比增加7 个亿，表明销售环境还是有压力。但期末依然有17 个亿预收款余额，且现金回款压力不大。财务指标相对健康。

发展趋势

公司积极复制柒泉销售模式，加大同优秀经销商的合作。大力发展中档、中低档产品，应对行业调整。预计年内中档的窖龄、特曲系列有接近翻倍的增长，博大体系能实现80 亿左右收入。

高档酒方面进行定制酒营销，建立智同商贸等平台创新，应对高档酒销售压力。年内能起到部分对冲高档酒下滑的效果，预计国窖系列全年销量下滑25%。

盈利预测调整

预计 2013 和2014 年EPS 为2.93 和3.06 元。

估值与建议

公司应对调整及时，策略灵活领先；目前股价对应的估值仅为2013年7.1 倍PE。我们维持推荐评级。

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