昨日晚间，停牌4天的金种子酒再以一纸停牌公告吊着市场对“重大事项”的好奇心。

这家从9月1日开始以“金种子集团正在筹划涉及本公司的重大事项”为由停牌的企业，停牌至今关于国资改制的传言已经满天飞。而与该公司一同停牌的沱牌舍得本周已公告再走“引战投”之路，国资改制启动。

与此同时，对贵州茅台、五粮液、老白干酒等酒企的改革预期也顿时被推到了风口浪尖。成都尚善首席战略顾问铁犁向记者表示，进入行业调整期，相信今明两年是酒企改制一个很好的时点，这一方面是由于酒企盈利受挫，政府与管理层态度转变，另一方面是酒企估值变低。

但改制对酒企的影响是长远的，“在经营管理上不会马上体现。”行意互动董事长晋育峰对本报记者表示。招商证券董广阳也认为，国有改制短期对股价的推动很强，但公司基本面的变化很慢。

多家酒企存改制预期

有消息称，复星集团可能通过旗下机构获得金种子集团三分之一左右的股票，成为第二大股东。对此，复星集团相关负责人昨日向本报记者表示：“不对市场传言做出评价。”

“在15家白酒上市公司当中，如果不引入战略投资者，金种子酒很难走出困境。” 大中至正(安徽)营销咨询有限公司董事长王传才认为，未来金种子酒改制后，期待能引入新的操盘手和管理团队，“金种子酒未来有三个方面需要注意，首先是中高价位的产品缺失，产品结构需要提升；其次，不能只发展安徽市场；最后，引入战投后有资金支持可以考虑扩张对区域市场进行并购。”

其实，借引入战略投资者规避边缘化并不止金种子酒一家，而欲通过改制一改颓势的企业也不在少数，目前包括山西汾酒、老白干酒都一直有国企改制的预期。记者统计，目前国内上市的15 家白酒公司中，除了皇台酒业（民营企业）和水井坊(外资企业），其他13家均有地方政府、国资背景占比超过80%。目前包括茅台、五粮液这些业内巨头都对改制蠢蠢欲动，此前贵州省国资改革启动就传言茅台将剥离系列酒至新公司。

本报记者了解到，此前国资改制通常通过两种方式完成，第一类是混合所有制，这正是金种子酒同省竞争对手古井贡酒采用的改制方式，安徽古井集团通过引入战略投资者完成。另一类则是激励机制改革，比如泸州老窖、洋河股份，通过限制性股票、股票期权等方式将管理层、公司、股东利益绑定，建立核心激励机制，包括茅台集团、五粮液最近都有薪酬改革、股权激励等通告。

铁犁认为，未来3~5年白酒行业会进入兼并整合的高潮，这15家上市公司是重点，“我估计这些公司中有一半以上都会参与当中，管理层激励是改制的一种，但对50亿元以下的小市值的企业，通过兼并重组、控制权易手来与战略投资者对接，这种比重会大量增加。”

“像沱牌舍得这种企业，它体量本身不大，可能十多个亿就能拿到控制权，相对而言，茅台、五粮液这种大企业，市值一千亿元以上的上市公司，投50亿元可能也只是财务投资，愿意这样做财务投资的公司比例应该相对较少。”铁犁对本报记者表示。

招商证券近日发布的研报也认为，小型的三线企业，可以直接以控股权出让、引入战投等方式推进，而一、二线企业目前更可能的做法，是采取一部分业务做试验田。报告认为近期五粮液采取直分销模式，为最终靠近区域销售公司引入民营股权奠定了更好的基础。

其实，业内对老白干酒、山西汾酒国企改革的预期也较高。宏源证券陈嵩昆昨日在研报中评价，山西汾酒“品牌与管理层优秀，但有效激励机制的缺乏导致调整步伐缓慢，国企改革有望有效推动公司复苏，想象空间最大”，而对老白干酒则称“草根调研销售很好，但体制所限导致业绩表现不理想，若改制顺利推进，则费用压缩即可带来巨大的业绩反弹”。招商证券董广阳也分享了同样的观点，认为前两者若能推进改制，“更值得期待”。

改制路须协调四方关系

虽然各家酒企对国资改制都蠢蠢欲动，但成功并不容易，以沱牌舍得为例，其改制之路就已经走过逾10年，至今成功与否仍未尘埃落定，而作为改制代表古井贡酒的改制也是多次未果，终于在2009年提出第四次改制方案时才被通过，产权改革也划分了三步，首先在2008年前将员工的国有身份买断，之后寻求合作伙伴和管理层参股，之后国有股份逐渐退出。

在改制的过程中，会遇到各种难题，其中国有资产转为民营资产时，对价讨论便是其中的焦点之一，“古井贡酒集团的原董事长王效金便因此被抓。”王传才表示。“此外，包括职工的安置问题也是改制的难点，水井坊就付出了很大的代价，在改制时，管理层通常处于强势的一方，员工处于弱势。”铁犁表示，“还需要协调管理层股权激励、外来的入资方的权限等，因此，改制最起码要处理上述四方关系。”记者了解，剑南春也一直在职工问题上纠缠，导致改制进程缓慢。

虽然行业下滑，但白酒行业的盈利能力仍可观，行业估值低促成了大规模的国资改制。铁犁认为，产业调整期内，企业的效益下降，管理方、政府的态度也发生了转变，愿意改制，“今年、明年应该是相对较好的时点” 。

最新的半年报显示，白酒行业的整体毛利率高达74%，整体净利率35%，剔除茅台、五粮液、泸州老窖和洋河股份后，二三线白酒平均毛利率也达64.6%，净利率只有12.7%，“如果考虑到非上市企业并购后的盈利提升空间，那么白酒上市企业未来的盈利提升空间从营收增长和净利率提升来看均较大。”光大证券一份报告中提到，“在未来2~3年行业相对低谷期，1400多家规模以上白酒企业间的并购重组将使得上市白酒企业成为核心受益对象，特别是区域龙头具备更强的并购后业绩弹性，非上市企业存在较大的并购预期。”

附表15家上市白酒企业情况一览

名称 总市值（亿元） 实际控制人

贵州茅台 1884.98 贵州省人民政府国有资产监督管理委员会

五粮液 741.73 宜宾市政府国有资产监督管理委员会

洋河股份 720.99 宿迁市国有资产监督管理委员会

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